نویسنده: اسماعیل درگاهی
به گزارش آوای آگاه؛ عدم استقبال بازار از عرضه، افت قیمت بعد از عرضه و نیز تجربه ناخوشایند سهامدار خرد از برخی عرضه‌ها، این موضوع را ناخوشایند جلوه می‌دهد. ترافیک شرکت‌های در نوبت عرضه هم به مذاق سهامداران عمده و صاحبان شرکت‌ها خوش نمی‌آید! با این همه چالش چه باید کرد؟ یکی از راهکارهای جایگزین توسعه صندوق‌های قبل از عرضه اولیه (Pre -IPO) در تقویت بازارهای اولیه و تأمین مالی شرکت‌ها است. صندوق‌های قبل از عرضه اولیه (که در اینجا به اختصار صندوق‌های عرضه اولیه بیان می‌کنیم)، صندوق‌هایی هستند که در شرکت‌هایی سرمایه‌گذاری می‌کنند که در مرحله آخر (Late State) از چرخه رشدشان به دنبال عرضه عمومی اولیه در بازار اوراق بهادار در آینده نزدیک قرار دارند. هدف‌گذاری این صندوق‌ها معمولاً سرمایه‌گذاری در شرکت‌های سهامی خاصی بوده که با سرمایه بخش خصوصی ایجاد و توسعه یافته و از لحاظ بنیادی و عملیاتی به مرحله‌ای رسیده است که قابلیت حضور در بازار را داشته باشد. این صندوق‌ها به عنوان بدیل شتاب‌دهنده عرضه اولیه در بازارهای توسعه یافته تلقی می‌شود. با اینکه برخی این صندوق‌ها را به عنوان کاتالیزوری برای ظهور بازار ثانویه خصوصی می‌دانند که به سهامداران اجازه داده تا با عرضه سهام خود به سایر سرمایه‌گذاران نهادی و ریسک‌پذیر به نقدینگی مورد نیاز دست پیدا کنند، با این وجود این مکانیسم به ویژه از سال 2010 به بعد مزایای زیادی برای توسعه اقتصادی فراهم آورده است. در حقیقت در دنیای امروز که نفوذ و اثرگذاری اینترنت و اکوسیستم دیجیتالی منجر به مقیاس پذیری و توسعه سریع استارتاپ‌ها و کسب و کارها شده است، این صندوق‌ها نقش محوری در توسعه تأمین مالی از بازار ایفا می‌کنند. توسعه این صندوق‌ها در کنار فراهم کردن سوخت لازم برای توسعه و رشد اکوسیستم استارتاپی، توسعه اکوسیستم مالی از طریق جذب مشارکت و منابع خرد را به دنبال دارد.
ویژگی‌های عملیاتی این صندوق‌ها را می‌توان به صورت زیر بیان کرد:
رویکرد سرمایه‌گذاری برای سرمایه‌گذاری در کسب و کارهای متوسط با رشد سریع با مدل‌های کسب و کار اثبات‌شده که به دنبال عمومی شدن هستند.
بازده مورد انتظار: حداقل بازدهی بالاتر از تورم
افق سرمایه‌گذاری: 3 تا 5 سال
مقصد سرمایه‌گذاری: توسعه بازار اولیه
جذاب: برای افراد با دارایی و ثروت بالا و نیز سرمایه‌گذاران نهادی
فلسفه وجودی صندوق‌های عرضه اولیه
یکی از چالش‌های پیش روی سهامداران خرد، عدم تخصص و توان آنها برای شناسایی و سرمایه‌گذاری در شرکت‌های سهامی خاص توانمند است. از طرفی سهامداران خرد از کفایت سرمایه و منابع مالی مدنظر برای چنین شراکتی نیز برخودار نیستند. از سوی دیگر، شرکت‌های سهامی خاصی هم هستند که منابع مالی برای استمرار رشد و پشتیبانی از برنامه‌ها و فعالیت‌های خود نیاز دارند. حضور صندوق‌های عرضه اولیه امکان تسهیل حضور سهامدار خرد در شرکت‌های سهامی خاص با پتانسیل رشد که در مراحل نهایی عرضه اولیه قرار دارند را فراهم می‌سازد. از طرفی ظهور و بروز شرکت‌های تک شاخ در دنیا که فقط بیش از 640 مورد در آمریکا و بیش از 300 مورد آن را در چین شاهد هستیم، نیاز به سازوکارهایی همانند صندوق‌های عرضه اولیه را برای حضور در بازار می‌طلبد. در حقیقت، توسعه اکوسیستم استارت آپی از 2010 به بعد موجب رونق این دسته از صندوق‌ها شده است. این صندوق‌ها توسط نهادهای مالی از قبیل صندوق‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر (VC)، صندوق‌های سرمایه‌گذاری سهام خصوصی (PE) و سایر نهادها از قبیل شرکت‌های سبدگردانی قابلیت راه‌اندازی دارد. در حال حاضر در کشور نمونه عملیاتی این صندوق‌ها راه‌اندازی نشده است.
طبیعتا صندوق‌های عرضه اولیه دارای ریسک‌هایی همانند نقدشوندگی پایین، دشواری انتخاب و گزینش شرکت‌های مناسب و نیز کاهش ارزش سرمایه‌گذاری‌ها مواجه هستند. با این وجود نقطه اوج داستان درخصوص این صندوق‌ها، شناسایی شرکت مناسب قبل از عرضه اولیه و کسب سود مناسب از این رهگذر است. بنابراین سرمایه‌گذاران در این صندوق‌ها به مواردی چون ریسک‌های مترتب، بازده هدف و بازده تاریخی صندوق، حوزه تمرکز سرمایه‌گذاری توسط صندوق (صنعت مورد تمرکز، تمرکز شرکت، تمرکز بر بازار و غیره) و نیز سوابق فعالیت و رزومه مدیران صندوق توجه ویژه دارند. اتفاقا این‌ها مواردی است که در تأسیس و فعالیت صندوق‌های عرضه اولیه به عنوان معیارهای کلیدی موفقیت باید مورد توجه قرار گیرد.
مزایای صندوق‌های عرضه اولیه
در برخی مواقع سرمایه‌گذاری در این صندوق‌ها به دلیل انتخاب و سرمایه گذاری شرکت‌های مناسب می‌تواند به منجر به سوددهی بیشتر از عرضه عمومی اولیه شود.
تأمین مالی محصول یا خدمت خاص شرکت سرمایه‌پذیر در فرآیند سرمایه‌گذاری صندوق عرضه اولیه می‌تواند زمینه مناسبی برای سوددهی بیش از پیش شرکت فراهم آورد. در این صورت، سهامداران موجود شرکت قبل از عرضه اولیه بیشتر منتفع خواهند شد.
در اغلب موارد، خریداری سهام شرکت قبل از عرضه اولیه در فرآیند سرمایه‌گذاری صندوق عرضه اولیه با نرخ ترجیهی صورت می‌گیرد. در این حالت، اختلاف بین قیمت خرید و قیمت عرضه اولیه می‌تواند بازده قابل ملاحظه‌ای برای سرمایه‌گذاران ایجاد کند.
این صندوق‌ها در حقیقت فرصتی برای سرمایه‌گذاری پیش از موعد در یک شرکت نامزد عرضه اولیه فراهم می‌سازد. در این حالت، از ترافیک و نوسان قیمت سهام عرضه اولیه در روزهای بعد از عرضه کاسته می‌شود.
معایب صندوق‌های عرضه اولیه
مانند هر طبقه از دارایی‌های مورد سرمایه‌گذاری، شناسایی و مواجهه با ریسک‌های مرتبط با فعالیت صندوق‌های عرضه اولیه برای سرمایه‌گذاران ضروری است. ریسک‌های زیر را می‌توان برای این دسته از صندوق‌ها برشمرد:
میزان استقبال بازار از عرضه اولیه
بدیهی است تمام عرضه‌های اولیه از شانس موفقیت یکسانی برخوردار نیستند. این عدم توفیق ممکن است از تغییر شرایط بازار یا حادث شدن ریسک‌های سیستماتیک در سطح کلان ناشی شود. بنابراین درک استراتژی مدیران صندوق برای سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها و نیز مواجهه آنها با شرایط نامساعد بازار قبل از سرمایه‌گذاری اهمیت دارد.
عدم احراز شرایط و ضوابط بورس توسط شرکت‌ها
شرکت‌هایی که متقاضی و کاندید عرضه اولیه در بورس هستند، ملزم به رعایت ضوابط و تحقق استانداردهای خاصی می‌باشند که از سوی بورس تکلیف می‌شود و در حالت فعالیت به صورت سهامی خاص، عمل به آنها ضرورتی نداشت. گاهی عمل به این مقررات و تحقق این استانداردها به دلایلی برای شرکت‌های مذکور سخت می‌شود و این موضوع می‌تواند تأخیر یا عدم تحقق برنامه عرضه اولیه شرکت را به دنبال داشته باشد. در این صورت به دلیل تأخیر در فرآیند عرضه اولیه امکان درگیر شدن منابع سرمایه صندوق برای چندین سال وجود دارد. همچنین شرکت‌های سرمایه‌پذیری که به درستی مورد بررسی و راستی آزمایی قرار نگرفته‌اند، می‌توانند محل ایجاد چالش باشند؛ به این صورت که بروز شکست عملیاتی یا تجاری در فعالیت شرکت در آینده، سرمایه‌گذاری صندوق را با مخاطره مواجه سازد.
مانع ناشی از پارادوکس سودآوری و مقیاس‌پذیری
در تمام بورس‌های دنیا، شرط سودآوری از اساسی‌ترین شروط برای پذیرش و عرضه سهام شرکت‌ها و استارتاپ‌ها در بازار است. تمرکز صندوق‌های عرضه اولیه بر سهام شرکت‌ها و استارتاپ‌هایی است که در مراحل قبل از عرضه اولیه بر محور رشد ناشی از مقیاس‌پذیری بالا جذابیت دارند. به عبارتی در این دسته از شرکت‌ها، کسب سهم بازار و مقیاس‌پذیری بر سودآوری اولویت دارد. این موضوع می‌تواند به عنوان عنوان عامل تأخیر در پذیرش شرکت توسط بورس تلقی شود.
ریسک ساختار
مدل رایج ساختار این صندوق‌ها بدون انتشار امیدنامه و نیز حضور متعهد پذیره‌نویس صورت می‌گیرد که خود این موضوع می‌تواند ابهامات و ریسک‌هایی را به سرمایه‌گذار تحمیل کند. در حقیقت، در ذات این صندوق‌ها حدی از ابهام نهفته است و میزان نقدشوندگی سرمایه‌گذاری در یک شرکت خارج از بورس در هاله‌ای از ابهام است! در صورتی که شرکت مورد سرمایه‌گذاری نتواند سیگنال‌های مناسب به بازار ارائه کند، این موضوع می‌تواند کاهش علاقه سرمایه‌گذاران بالقوه و سهامداران را به دنبال داشته باشد. به این دلیل، عمده سرمایه‌گذار این صندوق‌ها، سرمایه‌گذاران ریسک پذیر و صندوق‌های پوششی با درجه ریسک‌پذیری بالا هستند. داستان شرکت WeWork به عنوان یک یونیکورن در این خصوص آموزنده است. این استارتاپ در سال 2019، WeWork معادل 47 میلیارد دلار ارزش‌گذاری شد. پس از یک سری اتفاقات ناگوار در داخل شرکت، ارزش آن به طور ناگهانی به کمتر از 10 میلیارد دلار و سپس در سال 2022 به رقم 6 میلیارد دلار کاهش یافت.
دیدگاه کاربران