بازگشت روند رشد پایه پولی و نقدینگی به مدار صعودی

به گزارش آوای آگاه؛ رشد نقطه به نقطه نقدینگی که در فروردین ماه به کف 5 ساله خود در سطح 23درصد رسیده بود، از مسیر نزولی خارج شد و نتوانست این محدوده حمایتی را حفظ کند. نقدینگی در خردادماه با 2.8درصد رشد ماهانه به 8354 همت رسیده که بالاترین مقدار رشد ماهانه در یک سال اخیر بوده است. علاوه بر آن، رشد پایه پولی نیز برای اولین بار در طول یک سال گذشته از روند نزولی خارج شد و با رشد ماهانه 1.8درصدی به 1113 همت رسید.  با این حال، داده‌ها نشان می‌دهد که بانک مرکزی در نیل به هدف کاهش قابل توجه نقدینگی موفق عمل کرده است. حال باید دید که این موفقیت می‎تواند ادامه‌دار باشد و هدف رشد 23درصدی نقدینگی در انتهای سال را حاصل کند یا خیر.

با توجه به آنکه شاهد بالاترین میزان نسبت مالیات در بودجه فعلی دولت هستیم که می‌تواند با رشد سپرده‌های دولت، خالص بدهی دولت به بانک مرکزی را در محدوده نسبتاً خوبی نگه دارد و همچنین کاهش کسری بودجه دولت و رشد به نسبت کم هزینه‌ها در بودجه سال جاری که می‌تواند کمک‌‌کننده دیگری به رشد نسبتاً پایین پایه پولی باشد، توانایی حفظ رشد ماهانه 2درصدی برای بانک مرکزی تا انتهای سال وجود دارد که می‌تواند محدوده 27درصدی رشد نقدینگی را رقم بزند.

جزئیات 3ماهه ابتدای سال نشان می‌دهد که در تقابل بین بدهی دولت و بانک‌ها به بانک مرکزی در رشد پایه پولی، بانک‌ها برنده ماجرا بودند؛ به‌طوری ‌که شاهد کاهش 103 همتی بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی و افزایش 115 همتی خالص بدهی دولت به بانک مرکزی در سه ماه ابتدایی سال بودیم. تقدم مخارج دولت نسبت به درآمدهای آن تا حدودی این افزایش بدهی را توجیه می‌کند. در گزارش تحولات نیز آمده است که این افزایش بدهی عمدتاً به دلیل کاهش سپرده‌های دولت به بانک مرکزی با اتکا به منابع خود صورت گرفته است. با توجه به رفتار مبادلات دولت با بانک مرکزی، احتمالاً در 6ماهه دوم سال شاهد کاهش بدهی دولت باشیم. هر چند که خالص این برآیند همچنان دولت را به بانک مرکزی بدهکارتر خواهد کرد.

علاوه بر آن، در توجیه دیگر این اتفاق، بانک مرکزی بیان کرده که بخشی از افزایش بدهی دولت به بانک مرکزی در یک سال اخیر به دلیل افزایش اسناد پرداختنی به تعهد دولت و سهمیه و سهام دولت در صندوق بین‌المللی پول بوده است که این رقم به دلیل ثبت مشابه در فصل سایر بدهی‌های بانک مرکزی، واجد آثار پولی نیست. به بیان دیگر، این سرفصل از بدهی‌ها در ثبت حسابداری به بدهی دولت اضافه و از خالص سایر دارایی‌های بانک مرکزی کم شده است.

با توجه به آنکه در بدهی بانک‌ها نیز همیشه ردپایی از دولت وجود دارد، در کاهش 103 همتی بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی نیز می‌توان ردی از دولت دید. خالص بدهی دولت به بانک‌های تجاری و مؤسسات اعتباری، 51 همت در سه ماه ابتدای سال  کاهش یافته است.

خالص دارایی‌های خارجی بانک مرکزی نیز، سهمی فزاینده معادل 5 واحد درصد در رشد پایه پولی داشته است. این قلم از دارایی‌ها در 3ماهه ابتدایی سال 54.7 همت افزایش یافته است. این رشد عمدتاً می‌تواند از محل درآمد دولت و تسعیر درآمد آن باشد. رشد یکباره قابل توجه این قلم از دارایی‌ها از ابتدای سال نسبت به سال گذشته را می‌توان عمدتاً به دلیل تغییر نرخ تسعیر در اقلام پایه پولی دانست که برای خنثی شدن این اثر از مجموع منابع پایه پولی، شاهد کاهش خالص سایر دارایی‌های بانک مرکزی بودیم.

علاوه بر رشد نقدینگی، در روند نزولی نسبت پول به نقدینگی نیز شاهد تزلزل‌هایی هستیم. این تزلزل نشان می‌دهد که سود‌های سپرده بالا برای نگهداشت نقدینگی در سپرده‌های بلندمدت‌تر (شبه پولی) زور چندانی ندارد و از کف خود در آذرماه 1402، رفتارهای رفت و برگشتی نشان می‌دهد و نمی‌تواند به روند نزولی خود ادامه دهد.

ضریب فزاینده که نشان‌دهنده قدرت خلق نقدینگی توسط سیستم بانکی به‌واسطه یک واحد شارژ در ذخایر سیستم بانکی یا همان پایه پولی است، در محدوده 7.2 تا 7.4 نوسان دارد.

افزایش نسبت سپرده قانونی بانک‌ها که بر قدرت خلق نقدینگی در سیستم بانکی مؤثر بوده، یکی از دلایل کاهش قابل توجه این روند از شهریورماه 1401 بوده است.

این نسبت با وجود کاهش نسبت به انتهای سال گذشته، در سطح 11.55درصد در خردادماه قرار دارد که در بالاترین محدوده از سال 1394 است و با توجه به سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی، انتظار نمی‌رود کاهش قابل توجهی داشته باشد.

کاهش قابل توجه این پارامتر، قدرت وام‌دهی و خلق نقدینگی توسط سیستم بانکی را تحت تأثیر قرار می‌دهد. بنابراین به نظر می‌رسد بانک مرکزی همچنان از بالا بودن این متغیر به‌عنوان ابزاری برای رسیدن به هدف رشد نقدینگی 23درصدی استفاده کند.

با توجه به اینکه برای برآورد دلار اقتصادی، نقدینگی و نرخ بهره واقعی به‌عنوان متغیرهای بخش پولی اقتصاد و رشد اقتصادی به‌عنوان بخش واقعی اقتصاد استفاده می‌شود، برآوردی از این متغیرها در مدل حائز اهمیت است.

با توجه به پیش‌بینی نقدینگی در محدوده 27درصد، رشد اقتصادی 2.8درصدی در سال 1403، فرض ثبات نقدینگی 21 تریلیون دلاری آمریکا و رشد اقتصادی 1.3درصد این کشور، نرخ دلار اقتصادی در پایان سال در محدوده 77هزار تومان قرار می‌گیرد. در نتیجه، سیاست‌های انقباضی دولت و بانک مرکزی در سال گذشته و جاری که روند نزولی تورم و افزایش نرخ بهره را منجر شده و نرخ بهره حقیقی را در مسیر صعودی قرار داده است، فاصله دلار اقتصادی و آزاد در محدوده مثبت تاریخی قرار دارد؛ به‌گونه‌ای که این فاصله در فصل اول 1403 برابر با 8درصد و در فصل دوم تاکنون 16درصد بوده است.

در صورتی که شرایط سیاسی ملتهب نباشد، بازار ریسک‌گریز و رکودی توانایی حفظ این اختلاف را نه تنها در محدوده فعلی، بلکه بیشتر هم دارد. نرخ بهره واقعی از کف 20-درصد در ابتدای سال 1402 توانسته است رشد خوبی داشته باشد و در تیرماه به 6.7- برسد. در صورت مثبت شدن این عدد بر اثر تداوم سیاست‌های انقباضی و تنش‌های سیاسی و پایین بودن میل به ریسک، افزایش فاصله دلار اقتصادی و دلار بازار آزاد را شاهد خواهیم بود.